De arrestatie van Nicolás Maduro door de Verenigde Staten zet het politieke landschap in Venezuela op zijn kop, maar de werkelijke impact op de oliemarkt blijft onzeker. De productie, de export, de voorraden en de positie van beleggers wijzen erop dat het risico op een onmiddellijke aanbodschok beperkt is, ondanks de reeds zeer uitgesproken verwachtingen.
Operationele continuïteit ondanks de politieke schok
Op dit moment wijzen de beschikbare gegevens op een voortzetting van de Venezolaanse oliestromen. De Venezolaanse productie schommelt rond de 750.000 tot 800.000 vaten per dag, tegenover meer dan 3 miljoen aan het begin van de jaren 2000.
De export blijft in lijn met dit niveau, aangezien het binnenlandse verbruik slechts een marginaal deel van de volumes opneemt. De voorraden op het vasteland vertoonden geen significante schommelingen tijdens de toenemende spanningen. Het netto-overschot dat sinds het begin van de politieke crisis is waargenomen, wordt geschat op ongeveer 100.000 vaten per dag, een volume dat de huidige opslagcapaciteit gedurende meerdere weken, of zelfs enkele maanden, kan opvangen.
Zolang deze opslagcapaciteit bestaat, is er geen onmiddellijke technische noodzaak om oliebronnen te sluiten. Op korte termijn zou een snelle onderbreking van de stromen dus niet het gevolg zijn van een economische afweging, maar van een operationele schok: sabotage, blokkade van terminals, stakingen of logistieke verstoringen. Zolang dergelijke gebeurtenissen uitblijven, blijven de stromen doorgaan.
Een gewicht dat marginaal is geworden in een goed bevoorraadde wereldmarkt
We moeten Venezuela ook in de mondiale context plaatsen. Met minder dan 1 % van de wereldproductie is het land niet langer in staat om in zijn eentje een aanbodschok te veroorzaken. Zijn gewicht is niet te vergelijken met dat van spelers als Iran, dat ongeveer 3 % van de wereldproductie en 25 % van de maritieme oliehandel in bepaalde gevoelige gebieden controleert.
Figuur 1 – Ontwikkeling van de dagelijkse olieproductie van Venezuela en Iran. Bron: Trading Economics
Deze interpretatie sluit overigens aan bij de huidige positionering van beleggers in olie. Uit gegevens van de CFTC blijkt dat systematische beheerders en indexvolgende fondsen momenteel bijzonder hoge shortposities innemen. Het aandeel van de netto shortposities in de handen van ‘managed money’ bevindt zich op niveaus die sinds het einde van de jaren 2000 zelden zijn waargenomen. Met andere woorden: een groot deel van het negatieve scenario is al in de portefeuilles ingecalculeerd.
Daar staat tegenover dat commerciële hedgers (spelers die rechtstreeks blootgesteld zijn aan fysieke stromen, zoals producenten) hun shortposities geleidelijk hebben afgebouwd en zich nu in gebieden bevinden die historisch gezien geassocieerd worden met dieptepunten in de olieprijs. Dit soort divergentie tussen speculanten met zeer grote shortposities en meer constructieve hedgers doet zich doorgaans voor wanneer de markt anticipeert op een overvloed aan aanbod die vervolgens maar niet werkelijkheid wordt. De positionering duidt niet op een onmiddellijke ommekeer, maar suggereert wel dat de bearish consensus meer berust op verwachtingen dan op een waargenomen verslechtering van de stromen.
Deze situatie verklaart waarom de prijzen ondanks het enorme potentieel ongevoelig kunnen blijven. De wereldwijde oliemarkt ontwikkelt zich momenteel met over het algemeen ruime voorraden en een aanboddynamiek die veel verder reikt dan alleen de situatie in Venezuela. De afgelopen weken is er zelfs een beroep gedaan op de wereldwijde onshorevoorraden, met een opbouw in China en onttrekkingen aan de kant van de OPEC.
Verwachtingen van een herstel van het aanbod en structurele beperkingen van Venezolaanse ruwe olie
Op korte termijn kan de politieke crisis in Venezuela zelfs verwachtingen van een overschot aanwakkeren. Het vooruitzicht op een versoepeling van de sancties of het vrijgeven van voorraden voedt het idee van een toekomstige instroom van vaten. Sommige analisten spreken van tientallen miljoenen vaten die mogelijk beschikbaar kunnen worden gemaakt. Deze redenering is echter meer gebaseerd op politieke veronderstellingen dan op industriële capaciteiten.
Een groot deel van de Venezolaanse olie bestaat namelijk uit extra zware ruwe olie, met een hogere dichtheid, een hoger zwavelgehalte en een hogere concentratie aan metalen dan elders in de wereld. Dit type olie kan niet worden geproduceerd of geëxporteerd zonder verdunningsmiddelen, voornamelijk condensaat, die moeten worden geïmporteerd. Op dit moment zijn er geen duidelijke signalen die wijzen op een aanzienlijk herstel van deze importen. Met andere woorden: zonder deze verdunningsmiddelen blijft de Venezolaanse productie op een maximumniveau.
Ook op de lange termijn nopen de cijfers tot voorzichtigheid. Sinds 2010 zijn de jaarlijkse stijgingen van de Venezolaanse productie nooit hoger geweest dan 420.000 vaten per dag, terwijl sommige dalingen bijna 800.000 vaten per dag bedroegen. Om een duurzame stijging van meer dan 500.000 vaten per dag en per jaar te kunnen verwachten, zou er een radicale koerswijziging nodig zijn.
Een dergelijke ommekeer zou enorme investeringen vergen. De ramingen lopen op tot meer dan 110 miljard dollar voor exploratie en productie, waaraan nog eens ongeveer 50 miljard dollar moet worden toegevoegd voor havens, voorraffinaderijen en transportinfrastructuur. Bij olieprijzen van minder dan 60 dollar per vat is de economische prikkel echter gering, vooral in een onstabiele politieke omgeving. Als deze investeringen op zich laten wachten, dreigen de verwachtingen van een snel herstel van het aanbod naar beneden te worden bijgesteld.
Zware structurele beperkingen en zeer gerichte kansen
Deze beperkingen komen ook naar voren in de analyse van bedrijven in de sector. Venezuela kent een opeenstapeling van afschrikkende factoren: een geschiedenis van onteigeningen, rechtsonzekerheid, corruptie, logge bureaucratie en vervallen infrastructuur. De aard van de reserves zelf, die voornamelijk uit zware ruwe olie bestaan, verhoogt de kosten en de complexiteit van de projecten nog verder. Onder deze omstandigheden blijft een massale instroom van buitenlands kapitaal onwaarschijnlijk, tenzij er een radicale verandering plaatsvindt op institutioneel niveau in het land en de olieprijzen stijgen.
Sommige bedrijven hebben niettemin een specifieke blootstelling. Chevron (CVX), dat al in het land aanwezig is, zou kunnen profiteren van gerichte commerciële vergunningen die door de Amerikaanse autoriteiten worden verleend. Het Frans-Amerikaanse Schlumberger (SLB) bevindt zich van nature in een gunstige positie als het gaat om het onderhoud of de renovatie van bestaande installaties, zonder dat daarvoor noodzakelijkerwijs op lange termijn grootschalige kapitaalinvesteringen nodig zijn.
Het geval van ConocoPhillips (COP) is een uitzondering. De onteigening van zijn activa in 2007 verschaft het bedrijf een unieke juridische hefboom in een overgangssituatie. Een regering die haar internationale geloofwaardigheid wil herstellen, zou ertoe kunnen worden aangezet bepaalde symbolische geschillen op te lossen om zo een signaal af te geven aan investeerders. In dit specifieke geval gaat het niet om een snelle stijging van de productie, maar om de erkenning van een historische verplichting.
Kortom, de machtsovername door Maduro verandert het Venezolaanse politieke landschap ingrijpend, maar de gevolgen voor de oliesector zullen afhangen van zeer concrete factoren die op dit moment nog onbekend zijn: de continuïteit van de oliestromen, de beschikbaarheid van verdunningsmiddelen, de veiligheid van de infrastructuur en het vermogen om kapitaal aan te trekken in een geloofwaardige omgeving. Aangezien de markt al anticipeert op een herstel van het aanbod, is het echte risico niet een positieve verrassing op het gebied van de productie, maar veeleer dat de verwachte stijging op zich laat wachten.
