Pomimo wyraźnego spadku 30 stycznia ceny złota i srebra przekroczyły symboliczne progi, odnotowując gwałtowny wzrost w ciągu kilku miesięcy i rekordowe wolumeny. Poza kwestiami monetarnymi obecna dynamika przypomina rynek napędzany przepływami, na tle absorpcji nadwyżki globalnych oszczędności. Jest to silny, ale niestabilny motor. Czy wzrost cen metali szlachetnych dobiega końca?
Złoto nabiera tempa, srebro jeszcze bardziej
Od kilku miesięcy złoto i srebro odnotowują gwałtowny wzrost. Wzrost, który rozpoczął się w ostatnich latach, znacznie przyspieszył, do tego stopnia, że cena uncji złota przekroczyła próg 5000 dolarów, a uncji srebra – 100 dolarów.
Po wzroście o ponad 60% w 2025 r., cena złota od początku roku do 30 stycznia wzrosła już o ponad 15%. Srebro, którego cena wzrosła o ponad 140% w 2025 r., od 1 stycznia wzrosło o około 40%.
To przyspieszenie widać również w tempie wzrostu cen. Złoto potrzebowało prawie 1700 dni, aby przejść od 2000 do 3000 dolarów. Zaledwie 207 dni zajęło mu osiągnięcie poziomu 4000 dolarów, a następnie tylko 111 dni, aby przekroczyć próg 5000 dolarów.
To skrócenie czasu potrzebnego do uzyskania każdego kolejnego tysiąca dolarów ilustruje zmianę reżimu, która wykracza poza prostą debatę na temat wewnętrznej wartości metalu.
Na wykresie liniowym wzrost wartości tych metali wydaje się naturalnie paraboliczny. Najbardziej przydatne informacje znajdują się na wykresie logarytmicznym, gdzie nachylenie również wyraźnie wzrosło w ciągu ostatnich kilku miesięcy, szczególnie w przypadku srebra.
Historycznie rzecz biorąc, ten rodzaj konfiguracji, charakteryzujący się zarówno gwałtownym przyspieszeniem, jak i niezwykle dużym odchyleniem od średniej długoterminowej (5 lat na wykresie), jest typowy dla faz intensywnej spekulacji, nawet gdy podstawowe czynniki fundamentalne są rzeczywiste, jak miało to miejsce w przypadku kakao w 2023 r. lub złota i srebra na początku 2010 r.
Rynek napędzany przez spekulacyjne przepływy dzięki atrakcyjnej narracji
Kuszące jest wyjaśnienie tego gwałtownego wzrostu utratą zaufania do amerykańskich aktywów, podważeniem statusu dolara lub postrzeganym osłabieniem niezależności Rezerwy Federalnej (Fed). Czynniki te istnieją i tworzą spójną narrację, ale same w sobie nie wyjaśniają ekstremalnej wypukłości obserwowanej w ostatnich miesiącach. Dane rynkowe potwierdzają interpretację bardziej opartą na „przepływach” niż na „fundamentach”. Rok 2025 charakteryzował się rekordowymi wpłatami do funduszy giełdowych (ETF) inwestujących w złoto. Niedawno CME Group ogłosiła absolutny rekord 3 338 528 kontraktów zawartych na swoim kompleksie metali 26 stycznia.
Mechanizm jest prosty: im bardziej rynek wykazuje wyraźną dynamikę i przekracza symboliczne progi, tym bardziej przyciąga przepływy, co jeszcze bardziej wzmacnia tę dynamikę. Pętla ta jest samonapędzająca się i może trwać dłużej niż przewidywano, aż do momentu, gdy narracja, która ją podtrzymuje, zaczyna słabnąć, często nawet przed zmianą fundamentów.
Złoto i srebro jako „rezerwuar” nadwyżek oszczędności
Do wymiaru spekulacyjnego dochodzi czynnik bardziej strukturalny, często niedoceniany: absorpcja nadwyżek oszczędności na świecie.
Od wielu lat polityka typu „beggar-thy-neighbor” utrzymywała dolara na sztucznie wysokim poziomie, przyciągając przepływy kapitałowe i uniemożliwiając kursom walutowym pełnienie w pełni swojej roli w zakresie korygowania nierównowagi handlowej. W tym kontekście trwale silny dolar stał się normą, pomimo utrzymujących się deficytów handlowych Stanów Zjednoczonych.
Jeśli deficyty te nie są już automatycznie kompensowane przez napływ aktywów dolarowych, wówczas dostosowanie kursu walutowego ponownie staje się dominującym mechanizmem, co automatycznie wpływa na osłabienie dolara.
W świecie nadal zdominowanym przez merkantylistyczne modele wzrostu gospodarczego nadwyżki oszczędności muszą być ponownie wykorzystywane. Nie ma jednak wystarczająco głębokiej alternatywy rezerwowej, która mogłaby trwale wchłonąć tę nadwyżkę. Jednocześnie administracja amerykańska wykazuje coraz mniejszą tolerancję dla absorpcji tych oszczędności bez odpowiedniego wynagrodzenia. W rezultacie część tej nadwyżki oszczędności może zostać przekierowana do złota i srebra, które z domyślnie stają się neutralnymi aktywami rezerwowymi.
Co może przerwać dynamikę wzrostową
Istnieje solidna podstawa fundamentalna. Jednak wraz ze wzrostem cen podmioty gospodarcze dostosowują się do sytuacji.
Financial Times zauważył niedawno, że przy cenach wynoszących około 112 dolarów za uncję srebro stanowi obecnie aż 26% całkowitego kosztu modułu fotowoltaicznego . W obliczu tego wzrostu producenci przyspieszają strategie oszczędzania i substytucji, w szczególności poprzez technologie kontaktów miedzianych. Popyt przemysłowy staje się zatem bardziej elastyczny.
W systemie opartym na przepływach zatrzymanie wzrostu może również wynikać z prostej zmiany postrzegania. Uspokojenie sytuacji geopolitycznej, takie jak porozumienie handlowe między Donaldem Trumpem a Xi Jinpingiem lub postęp dyplomatyczny na Ukrainie, może wystarczyć, aby osłabić dominujący narrację. Podobnie szok polityki pieniężnej lub po prostu ponowna ocena trajektorii Rezerwy Federalnej mogłyby wywołać skoordynowaną falę realizacji zysków.
W tym kontekście ogłoszenie w piątek 30 stycznia przez Biały Dom nominacji Kevina Warsha na stanowisko prezesa Fed mogło osłabić narrację o zbyt akomodacyjnej polityce Fed. Warsh zdołał ostatnio przekonać amerykańskiego prezydenta swoimi stronniczymi i akomodacyjnymi wypowiedziami, ale jego dotychczasowe działania wskazują raczej na to, że należy on do grona zwolenników restrykcyjnej polityki pieniężnej, zwracających szczególną uwagę na ryzyko inflacji.
Podczas kryzysu w 2008 r., będąc wówczas gubernatorem, wykazał się niechęcią do przedłużania luzowania polityki pieniężnej po upadku Bear Stearns, a następnie nadal podkreślał ryzyko inflacyjne jesienią po upadku Lehman Brothers, nawet gdy gospodarka znalazła się w środowisku deflacyjnym. Kontrast między ostatnim łagodnym tonem a restrykcyjnym podejściem w przeszłości może wystarczyć, aby zdestabilizować rynek, który jest już obciążony pozycjami, a tym samym osłabić marginalny motor ruchu.
Wreszcie, znaczenie mają czynniki techniczne. Stabilizacja, a nawet wyraźny spadek wartości ETF-ów złota może osłabić przekonanie ostatnich nabywców. Rekordowy poziom aktywności w połączeniu z wysoką zmiennością zwiększa również ryzyko wystąpienia epizodów delewarowania, czyli wymuszonego zmniejszenia ekspozycji. W tym kontekście podwyższenie wymagań dotyczących depozytu zabezpieczającego, o którym zdecydowała izba rozliczeniowa CME w odniesieniu do kontraktów terminowych na złoto i srebro, co jest powszechną praktyką w fazie napięć, może działać jako katalizator normalizacji.
Wnioski
Optymistyczna teza dotycząca złota i srebra nie opiera się wyłącznie na geopolityce lub nieufności wobec waluty. Wynika ona przede wszystkim z połączenia samonapędzającej się spekulacji i przeniesienia nadwyżki globalnych oszczędności do „neutralnych” aktywów rezerwowych. Dopóki przepływy pozostają ukierunkowane na zakupy, dynamika ta może się utrzymać.
Punktem przełomowym będzie prawdopodobnie jeden prosty czynnik: zmiana przepływów ETF, odwrócenie trendu dolara i stóp realnych, zaostrzenie marż na instrumentach pochodnych lub szok polityczny i monetarny, który osłabi narrację. Jeśli pojawią się takie sygnały, normalizacja może nastąpić szybko, tak jak szybko nastąpił wzrost.
