尽管1月30日出现明显下跌，但黄金和白银价格已突破象征性关口，在短短数月内呈现出迅猛上涨态势，交易量也创下历史新高。抛开货币因素不谈，在吸收全球过剩储蓄的背景下，当前的市场走势更像是由资金流动驱动的。这虽是一个强劲的动力，却也不稳定。贵金属价格的这波上涨是否即将结束？
黄金涨势加速，白银涨幅更为显著
过去数月，黄金和白银价格呈现迅猛上涨态势。近年来持续的涨势明显加速，以至于黄金价格突破每盎司5,000美元大关，白银价格则突破每盎司100美元大关。
继2025年上涨逾60%之后，截至1月30日，金价今年以来已上涨逾15%。白银在2025年曾飙升逾140%，而自1月1日以来涨幅约为40%。
这种加速趋势也体现在价格上涨的速度上。黄金从2,000美元涨至3,000美元用了近1,700天。而达到4,000美元仅用了207天，随后仅用111天便突破了5,000美元大关。
每上涨1,000美元所需时间的大幅缩短，表明市场格局已发生转变，这已超越了单纯关于黄金内在价值的讨论。
在线性图表上，这些贵金属的涨幅自然呈现抛物线状。最有价值的信息体现在对数图表上——过去数月间，其斜率也明显陡峭，尤其是白银。
黄金与白银之间的相对价差及其各自的五年移动平均线已超过2011年的峰值，但仍低于1980年的峰值（来源：TradingView）
从历史上看， 这种同时具有剧烈加速和与长期均值（图表中为5年）存在异常大偏差特征的走势，通常是激烈投机阶段的典型表现，即使其背后的基本面确实存在，例如2023年的可可市场，或是2010年代初的黄金和白银市场。
受诱人叙事驱动、由投机资金推动的市场
人们很容易将此次暴涨归因于对美国资产信心的丧失、对美元地位的质疑，或是美联储（Fed）独立性被认为正在削弱。这些因素确实存在，并构成了一个连贯的叙事框架，但仅凭它们无法解释近几个月来观察到的极端波动性。
市场数据证实，这一现象更多源于“资金流”而非“基本面”。2025年，黄金交易所交易基金（ETF）的资金流入创下历史新高。最近，芝加哥商品交易所集团（CME Group）宣布，1月26日其贵金属交易平台成交量达到3,338,528手合约，创下历史最高纪录。
其运作机制很简单：市场动能越强、突破的象征性关口越多，就越能吸引资金流入，进而进一步强化这种动能。这种循环具有自我维持的特性，持续时间可能比预期更长， 直到支撑该循环的市场叙事开始动摇——通常甚至在基本面发生变化之前。
黄金和白银作为过剩储蓄的“储水池”
除了投机因素外，还有一项往往被低估的更结构性的因素：吸收全球过剩储蓄。
多年来，“损人利己”式的政策通过吸引资本流入，人为地维持美元强势，从而阻碍了汇率在调整贸易失衡方面发挥其应有的作用。在此背景下，尽管美国贸易逆差持续存在，但美元长期走强已成为常态。
如果这些贸易逆差不再能自动通过美元资产的资金流入得到抵消，那么汇率调整将重新成为主导机制，这将机械性地对美元构成压力。
在一个仍由重商主义增长模式主导的世界中，过剩储蓄必须得到循环利用。然而，目前尚不存在储备深度足以长期吸收这一过剩储蓄的替代方案。与此同时，美国政府对这种无对价吸收过剩储蓄的做法正表现出越来越低的容忍度。结果：部分过剩储蓄可能会转向黄金和白银，这两种资产正逐渐成为默认的中性储备资产。
这可能打破上涨势头
基本面基础十分稳固。但随着价格上涨，经济参与者正在做出调整。
《金融时报》近日指出，随着价格升至每盎司112美元左右，白银如今已占光伏组件总成本的26%。面对这一上涨，制造商正加快推行“节支”和替代策略，特别是通过采用铜接触技术。因此，工业需求变得更加弹性。
在由资金流主导的市场中，涨势的止步也可能源于一种简单的市场预期转变。地缘政治局势的缓和——例如唐纳德·特朗普与习近平达成贸易协议，或乌克兰问题取得外交进展——就足以动摇当前的主导叙事。同样，货币政策的冲击，或者仅仅是对美联储政策路径的重新评估，都可能引发一波协调一致的获利了结浪潮。
在此背景下，白宫于1月30日（周五）宣布提名凯文·沃什（Kevin Warsh）出任美联储主席，这一消息可能动摇了“美联储过于宽松”这一主流叙事。沃什近期虽以支持现行政策且立场温和的言论赢得了美国总统的好感，但其过往履历显示，他更倾向于支持紧缩政策，并对通胀风险保持高度警惕。
在2008年金融危机期间，时任联邦储备银行行长的沃什在贝尔斯登倒闭后曾对延长货币宽松政策持保留态度；随后在雷曼兄弟倒闭后的秋季，即便当时经济已陷入通缩环境，他仍继续强调通胀风险。这种近期被视为宽松的基调与过去收紧政策的风格之间的反差，足以动摇本已持仓过重的市场，从而削弱推动市场走势的边际动力。
最后，技术因素也至关重要。黄金ETF持仓的趋稳甚至出现净赎回，可能会动摇近期买家的信心。创纪录的交易量加上高波动性，也增加了去杠杆化（即被迫减持头寸）的风险。
在此背景下，芝加哥商品交易所（CME）清算所决定提高黄金和白银期货合约的保证金要求——这在市场紧张时期是常见做法——可能会成为市场回归常态的催化剂。
黄金和白银的隐含波动率（来源：TradingView）
结论
对黄金和白银的看涨论点不仅基于地缘政治或对货币体系的不信任，更主要源于自我强化型投机与全球过剩储蓄向“中性”储备资产重新配置的综合作用。只要资金流向仍保持买入态势，这一势头便可能持续。
转折点很可能源于一个简单因素：ETF资金流向发生转变、美元及实际利率出现反转、衍生品保证金要求收紧，或是政治与货币政策上的冲击动摇了市场共识。若出现这些信号，市场可能迅速回归常态，正如此前的上涨行情一样迅猛。
